EDP Energias do Brasil (ENBR3.SA) — Dividendos Mais Altos; Crescimento Ainda com Fôlego. Iniciando com COMPRAR

Estamos dando início à cobertura da EDP Energias do Brasil (ENBR3) com rating de COMPRAR (1M) e preço-alvo com base no fluxo de caixa descontado (FCD) de R$ 42,95/ação. O retorno total esperado (RTE) para a ENBR3 é de 21,8%, composto de 16,1% de valorização de preço e 5,8% de dividendos. A ENBR3 é nosso nome preferido entre holdings/utilities integradas (negociando a 8,7x P/L 2010, com desconto de 46% em relação às concorrentes de mesmo porte).

Controlada pela portuguesa EDP, a ENBR é a 4ª maior holding com investimento em geração (1.732 MWs instalados), distribuição (Escelsa e Bandeirante, com 2,6 milhões de clientes) e trading de energia elétrica (3ª no Brasil). O EBITDA consolidado está praticamente divido em partes iguais entre distribuição (48,9%) e geração e trading (51,1%), para um mix de EBITDA equilibrado. Nosso cenário básico assume um rápida redução de alavancagem colocando a ENBR sob pressão para pagar dividendos mais altos, depois da conclusão do Terminal Portuário de Pecém (TPP), no final de 2011 (26,2% de DPA e TRCA em 5 anos, assumindo um aumento de 95% nos dividendos pagos em 2011). O longamente esperado crescimento sólido das hidrelétricas de pequeno porte no interior ainda deve ficar sob observação, o que nos leva a concluir por uma possível tendência de alta para nosso preço-alvo. Para os lucros, estimamos que o EBITDA permaneça praticamente o mesmo e que haja um pequ eno crescimento do LPA durante 2011, devido à revisão no preço das tarifas das distribuidoras nos próximos dois anos, embora suba em 2010 com o início das operação do TPP (EBITDA e DPA TRCA de 9% e 11%, respectivamente para 2009-2014). Além dos riscos regulatórios intrínsicos, no lado positivo incluem-se (i) realização do crescimento potential de pequenas hidrelétricas em ritmo constante, (ii) preços de geração acima do esperado, (iii) melhor controle de custo/perda de energia nas distribuidoras e (iv) pagamento de dividendos mais altos antes do esperado. Os riscos negativos incluem (i) revisão de tarifas abaixo do esperado e (ii) retenção de caixa em 2011.
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Marcelo Britto